Keep是个好工具，但好工具不一定好赚钱。
作者|宛辰编辑|郑玄
来源：极客公园
2019年在极客公园创新大会的舞台上，Keep创始人王宁说自己创业的梦想是：希望有一天当你搜索时，你想到的是“Google一下”；当你运动时，你想到的是“Keep一下”。
今天，这个 90后向自己的梦想又迈进了一步。
近日，Keep正式向香港联交所递交招股书，冲刺港股“运动科技第一股”。值得注意的是，Keep是自 2月 15日中国实施《网络安全审查办法》以来，首家申请上市的大型互联网平台公司。
从 2015年 2月推出 App，到 2022年 2月申请上市，Keep用了整整七年时间。回顾 Keep的这段历程：“先易后难”，或者说“积用户易，盈利润难”，是最真实的写照。
4000万人在线健身，
撑起一个 IPO
Keep在招股书中披露了过去三年的用户增长情况。其中，2020年、2021年的趋势最值得关注。
根据招股书，2019年、2020年、2021年 Keep的平均月活分别是 2177万、2973万和 3436万。2020年和 2021年平均月活的同比增速分别是 36.57%和 15.55%。其中最高的 2021年 Q3，Keep在该季度平均月活突破 4000万。
具体到各个季度，整体上来看 Keep的用户活跃呈现出随季度变化的趋势：即每年前三季度上升，而在四季度突然下降。Keep在招股书中解释：这是由于用户在冬季期间锻炼健身的意愿有所下降。
相比 2020年，Keep在 2021年的用户增速明显放缓，但在这一年里，Keep投入在营销上的费用却成倍增加。
keep招股书
如上图所示，2019年和 2020年，Keep的营销费用分别为 2.96亿元和 3.02亿元，占 Keep同期收入的 44.6%和 27.3%。但在 2021年前三季度，Keep的营销费用大幅增至 8.18亿元，同比增幅超过 340%，占同期总收入的比例也达到 70.6%，远超 2019年和 2020年。
Keep在招股书中解释：“由于对长期盈利能力的信心加强，策略性地增加了在流量获取和品牌推广方面的支出，以进一步获取、激活、挽留用户。”
但如此高的投入，才让 Keep的平均月活在 2021年增长不到 500万，还不如大幅减少营销开支的 2020年（注：平均月活增长约 800万），这笔投入的性价比看起来差强人意。
然而，放到中国健身行业的大环境下来看，Keep的投入并非全打了“水漂”。
据灼识咨询，2019年至 2021年，中国线上健身月活跃用户分别为 8540万、1.207亿、1.38亿。2020年和 2021年，中国线上健身用户的月活分别同比增长 41.33%和 14.33%。
相较之下，新冠疫情利好在线健身行业的 2020年，Keep月活增速（36.57%）低于行业整体（41.33%）；而在 2021年，巨额营销投入下，Keep的月活增长率（15.55%），则“险胜”全国整体水平（14.33%）。
实际上，如果回顾 Keep的发展历史，2020年可能是一个重要的分水岭。
Keep于 2015年 2月上线 App，最初几年用户增长是 Keep战略上的绝对优先级。而在缺少竞品和国内健身意识逐渐觉醒的背景下，Keep只用了 2年 6个月的时间就实现用户数破亿，此后，认为国内已无竞争对手的 Keep，开始逐渐把战略重心从“用户增长”转向“商业化”。
期间 Keep进行了不少尝试，比如“借鉴教育行业的微信模式上群课”，卖生活向而非功能性的服装等。多条业务线的商业化并行探索期间，激进的扩张曾带来资金紧张、消费产品口碑争议等问题，但整体上并没影响在线健身领域 Keep的强势地位。
但对于一家创业公司，把有限的资源优先投入商业化，势必会减少分配给用户增长的资源，而 2020年的疫情，则让 Keep看似“固若金汤”的后方露出了一丝缝隙。
2020年受疫情影响，线下健身房锐减，同时线上健身需求爆发，一批意料之外的竞争对手突然涌入这一赛道。B站、抖音、小红书、快手等 UGC视频平台加大健身频道的投入，大量免费、优质的健身内容迅速获得百万级流量，涌现出一批健身大 V，比如帕梅拉、周六野等，分走了 Keep的流量。
2021年，健身赛道的竞争更加激烈。随着疫情管控常态化，资本重新回到健身赛道。健身镜品牌 Fiture，互联网健身房乐刻、超级猩猩等，均获得数亿元级的融资，并从健身器材、健身房等场景开始切入内容领域。
多重压力之下，Keep“被迫应战”，宣布战略重心转向“以内容为核心的用户体验”。
2021年 4月 21日，Keep宣布推出了三大精品 IP课——“气质芭蕾”“热汗瑜伽”“燃脂派对”，副总裁黄晶晶强调 Keep将从两方面加大了内容精品化的布局：一是加大投入官方自制 IP内容，二是构建开放平台，大力推动 PUGC和品牌机构的内容供给。
2021年底，Keep举办首届“创作者盛典”，宣布“未来 1年内 Keep将打造 150位百万跟练创作者，3年内实现 1万健身达人单平台收入过万”。
此外，Keep还加大了营销上的投入。春节前重金 TVC广告，号召去 Keep上练赘肉，来换取年货好肉。2月推出直播课后，Keep与吐槽大会及其旗下艺人有不同形式的合作广告，王勉、呼兰、王建国、杨蒙恩等均有在节目中为 Keep直播课代言。4月 12日，Keep微博官宣，成为《向往的生活》官方合作伙伴。8月 8日全民健身日，官宣易烊千玺成为 Keep品牌代言人，并推出了全新的 TVC广告。
一系列发力用户增长的动作之后，Keep 2021年的用户增长速度最终略高于线上健身行业平均水平，但背后的代价不可谓不高。前文提到 Keep 2021年前三季度的营销费用占比超过收入的 70%，作为对比，美国健身巨头 Peloton在面对疫情常态化、居家健身需求减少时，也只拿出收入的 24%用于市场推广和广告投入，以此来教育市场、抢占市场份额。
但用户增速重回行业的平均线上方，Keep只是稳住了自己的后方。而支撑 Keep走路的另一条腿——商业化，才是 Keep真正需要面对的最大挑战。此前参与 Keep六轮融资的 BAI资本合伙人汪天凡曾表示，Keep在用户侧的热度不错，但是在资本侧常常面临商业变现的质疑。
那么进入下一个问题：Keep目前商业化方面的表现如何？
Keep商业化的“三驾马车”
Keep在招股书中将自己的收入分为三个板块：会员订阅及线上付费、自有品牌产品、以及广告和其他服务。
过去三年，Keep各个板块的收入增速尚可，但整体的商业化程度仍处于非常早期的阶段。
根据招股书，2020年 Keep总收入为 11.07亿元，同比增长 66.9%；2021年前三季度，Keep总收入达到 11.59亿元，同比增长 41.3%。
虽然增速不慢，但以 Keep的用户体量来看，目前的营收水平并不算高。按照 ARPU（每用户平均收入）值计算，2021年前三季度 Keep的 ARPU值为每人每月 3.56元。
对比一下相近体量的国内互联网公司：Boss直聘的 ARPU值为 14.9元，B站为 7.09元，知乎是 2.71元，喜马拉雅是 1.54元，Keep只是略好于两个知识类社区。
另一个可比较的对象是大洋彼岸的健身第一股 Peloton。目前 Peloton有 277万订阅会员。最近披露的 2021年前三季度总收入为 30.04亿美元（约合 191亿元），是 Keep同期的 16倍以上。
2021年 Keep虽然实现了超过 40%的收入增长，但亏损却大幅增长。根据招股书，2019年、2020年和 2021年前三季度，Keep经调整的亏损净额分别是 3.66亿、1.06亿、6.96亿，2021年的亏损比例显著扩大。
回顾 Keep的商业化之路，大致可以分为三个阶段。
王宁曾在 2016年参加一场活动时表示，Keep的终极目标是做成一个大的体育健身 IP，以此整合用户来进行商业化尝试，比如像 Nike一样做服装鞋品，或者做线下健身馆。
2017年下半年，Keep用户破亿当日，王宁在内部信里更新了他对终局的思考：通过运动，连接数据、家庭、城市、生活。这一想法在 2018年 Keep的首次产品发布会上落地，Keep推出了智能硬件、消费品和线下健身房，开启全面探索商业化路径。
但是全面铺开的商业化策略过于激进，很快 Keep为此付出了代价。2019年，Keep一度爆出资金紧张、小规模裁员，加上疫情的出现，2020年初，Keep再次调整策略，回归家庭健身场景，逐渐形成今天三条业务线的商业模式。
眼下，虽然三条业务线都取得了还算不错的增长速度，但仔细研究各个板块，不难发现各有各的问题。
销售自有品牌：不太“健壮”的第一支柱
自有品牌产品销售是 Keep营收中最大的板块，最近三年，“卖货”在 Keep营收中的占比均超过 55%。
Keep从 2016年开始发展自有品牌，并从 2018年开始全面发力。其推出的产品主要围绕与健身相关的“吃穿用练”各个场景，包括智能健身设备、健身装备、运动和健康食品等。
2019年、2020年和 2021年前三季度，Keep销售自有品牌产品的收入分别为 3.96亿元、6.37亿元和 6.39亿元，2020年同比增长 60.8%，2021年前三季度同比增长 33.6%。虽然仍是 Keep收入最高的板块，但连续两年增速都低于整体增速，拖累 Keep整体的收入增长。
Keep不缺用户，但将内容消费用户转化成“Keep牌健身用品”消费者的比例并不高。2021年，Keep平均月活用户达 3440万，其中“买货”的用户转化率是 1.06%。也就是说 100个月活跃用户中，只有一位愿意买 Keep的健身用品。
从内容切入健身用品品牌的 Keep，还需要更多时间积累品牌溢价。体育用品整体而言是一个高毛利的行业，Lululemon、Nike、安踏、李宁等品牌的毛利都在 50%左右。相比之下，2019年、2020年和 2021年前三季度，Keep自有品牌的毛利率分别是 35%、36%和 29%，略低于一线运动品牌。
相比几大体育用品巨头，Keep毛利率低可能是受多种因素的影响。第一是贴牌，也就是中间商赚了差价。Keep过去一直没有自建供应链，生产和交付这些运动产品主要通过外包、分包给第三方制造商和仓储物流供应商。
第二可能是因为销售跑步机、手环等智能硬件产品。智能硬件的毛利要低于食品、服饰等日用品，“卖内容送硬件”的 Peloton整体毛利率有 25%，但硬件的毛利率只有 6%；销售手表和手环的华米，毛利率则约为 20%。
此外值得注意的是，2021年前三季度，Keep自有品牌的毛利率进一步下降近九个百分点。这也导致自有品牌的销售收入虽然增长了 34%，但扣除营业成本后的毛利润，却只是从 2020年前三季度的 1.85亿元增加至 1.869亿元。
自有品牌产品占 Keep收入的大头，其毛利率降低也拉低了 Keep 2021年整体的毛利率。对此，Keep在招股书中解释：2021年前三季度，整体毛利率较 2020年同期有所下降，主要由于 Keep加大推广力度以扩大用户群，导致自有品牌和内容收入的毛利下降。
Keep没有在招股书中解释更多细节，从字面意思理解，“加大推广力度”最常见的方式是降价促销或者加大营销投入。
对于降价的问题，极客公园统计市面上的 Keep产品后发现，2021年 Keep推出的主要新品，均比前几年推出的上一代产品价格有所提升。以 Keep主推的三款智能硬件产品为例：
2021年 4月 Keep开售的动感单车 C1 Pro售价为 4999元，两年前的 C1双十一期间的售价为 2599元；
新一代跑步机 K2售价 2599元，上一代 K1为 1999元；
2021年推出的智能手环 B2为 199元，会员价 108元，B3手环售价 269元，而 2018年推出的第一代手环 B1售价则为 99元。
而“加大营销投入”在 2021年 Keep暴增三倍多的营销费用上已经得到印证，但加大的营销投入被列为费用支出，并不会降低产品销售的毛利率。
这或许给 Keep敲响了警钟：想要继续提升自有品牌的收入和利润，提高用户转化率和提升供应链管理效率，是 Keep需要解决的关键问题。对此 Keep也尝试做出了一些调整。
为了提高用户购买健身产品的转化率，Keep希望打通智能产品和内容平台。换言之，通过智能健身设备捕获用户的健身活动数据，从而给出个性化、精准指导的健身方案，从而增强用户体验。
但就目前的技术水平而言，这些设备的智能化水平并不高，成为完全自主的“AI健身教练”还为时尚早，并且 Keep智能健身设备与市面上已有的老牌产品相比，并无明显的技术和品牌优势。
内容付费：高速增长的会员订阅
Keep收入的第二大板块是会员订阅和付费内容，目前约占 Keep总营收的三成。
2015年刚推出时，Keep App上所有的健身内容都是免费的。2018年，Keep开始探索内容付费，陆续推出了会员订阅模式和线上付费内容。会员享有部分独家的课程权限和一些折扣券。
过去几年，内容版块是 Keep增长最快的业务。2019年、2020年和 2021年前三季度，会员订阅及线上付费内容的营收分别为 1.51亿元、3.38亿元和 3.8亿元。2020年同比增长 123.4%，2021年前三季度同比增长 52.5%。
虽然 2021年疫情缓解之后，Keep内容付费的收入增速有所下降，但依然快过自有品牌产品销售的增长速度。并且相比于销售产品，内容变现的毛利率更高，过去三年的毛利率可以达到 63.6%、64.8%和 58.8%。
Keep上的会员服务
虽然 Keep从 2018年就开始推出付费课程，但目前来看，订阅会员依然是 Keep内容变现的主要途径。根据招股书，2021年前三季度 Keep的平均月度订阅会员数分别为 254万、324万和 415万，目前 Keep会员的月费为 25元（连续包月为 19元/月）。按照 12元-25元/月的会员费计算，2021年前三季度来自会员付费的收入为 3.57亿元-7.45亿元，是内容板块实际收入的 94%-196%。换言之，Keep内容收入绝大部分都来自会员订阅。
过去三年，Keep订阅会员数量和转化率均处于高速增长。根据招股书，2019年 Keep平均月度会员订阅为 77万，2020年增加至 191万；2021年达到 328万，过去两年的增速分别为 148%和 72%。按“平均月度订阅会员/平均月活”计算，会员渗透率则从 2019年的 3.5%，增加到 2020年、2021年的 6.4%和 9.5%。根据灼识咨询，2021年中国在线健身的平均订阅率为 4.8%，Keep是行业平均近两倍水平。
Keep会员数和会员渗透率的增长，或许是由于最近几年大力推广联合会员。2019年 3月，Keep与腾讯体育推出第一个联合会员产品，此后 Keep相继还与爱奇艺、芒果 TV、喜马拉雅、网易云音乐等平台合作。
做不大的广告，扶不起的 Keepland
Keep收入的最后一块是广告和其他，目前这块收入约占总收入的 12%。
Keep广告收入主要来源于 App，2019年、2020年和 2021年前三季度，广告及其他板块的收入分别为 1.16亿、1.32亿元和 1.4亿元，2020年同比增长 14%，2021年前三季度同比增长 51%。
2018年就号称用户过亿的 Keep，广告业务却一直没有做大，这或许与 Keep的平台定位有关。
Keep App上的广告位主要包括开屏广告、主页横幅广告、社区动态广告，以及“在健身内容开发期间与广告主合作”的冠名广告。
Keep拥有庞大的健身垂类用户，最有利可图的广告主是健身产业上下游的参与方。但是，拥有自有品牌产品的 Keep不会让这部分广告主进入 Keep App“抢夺流量”，因而 Keep的广告业务很难有竞争力。垂类 App不能拥有垂类广告主，决定了广告很难成为 Keep的主要创收手段。
当前，Keep披露的广告主有汽车、奢侈品牌、快速消费品和其他健身相关行业的广告主。但打开 Keep App，除了奢侈品和生活消费品，却鲜少看到更契合 Keep定位的健身行业相关的广告。
除了广告，这一板块中的“其他收入”，主要是指线下健身房 Keepland业务。从曾经与智能健身设备、健身装备处于同一战略优先级的重要产品，到“其他”中的一员，今天的 Keep已经转变了切入线下健身房的思路。
2018年 Keep布局线下场景，发力线下健身空间，彼时王宁对 Keepland的定位是 Keep生态中城市场景的“基础设施”。但不到两年，2020年初，Keep关停上海等地的 Keepland，只留下北京的几家。CTO彭跃辉曾在内部信中解释，由于盈利低于预期，Keep整体战略决定回归家庭场景，收缩城市场景的扩张。
近期，Keep有了新的调整：决定开放生态，将Keepland“由重做轻”。据报道，Keep选择与健身房合作，推出优选健身馆。由 keep提供专业教练入驻线下健身房，主打49元一节的团操课，按比例与健身房分成。此前，Keep合伙人刘冬表示，优选健身馆被视为 Keep的“大脑”，通过与线下用户的直接互动经验，更新 Keep的健身内容。近日，Keep宣布 2022年优选健身馆的目标门店数量是 100家。
但与 3000万的月活用户相比，100家门店只是杯水车薪，Keepland想要离开“其他”，成为支撑 Keep商业生态的新支柱，或许还要更多时间。
*头图来源：Ryan Humiston
