来源微信公众号：投资时报（（《投资时报》记者 王宏）
王中军王中磊兄弟通过股权质押套现资金大量投入非影视产业，但曾希望以品牌放大杠杆博取高收益的策略并未成功，股价大挫甚至危及公司控制权
对于已掌管华谊兄弟24年的王氏兄弟而言，现在似乎到了最危急的时刻。资本市场任何风吹草动，都可能令这个中国最著名的电影制造商“王权”易手。
10月20日，上市公司关于“部分股东股权质押”以及“公司实际控制人拟减持股票”的两则公告，让“阴阳合同”事件后一直处于舆论浪尖的两位掌门人再度难看，而无论是实控人还是上市公司本身，其紧张的资金状况也暴露无疑。
公告显示，截至该日末，王中军累计持有该公司6.15亿股中，已有5.78亿股被质押，股权质押比例达到93.98%；王中磊累计持有该公司1.72亿股中，已有1.68亿股被质押，比例达97.67%。
同时当日的另一则公告显示，为保障公司控制权不发生变更，王中磊拟通过信托计划减持其持有的375万股。若从上述股权质押情况来看，王中磊持有的股份原本仅剩476万股未被质押，但此次拟减持将使其股权质押比例近乎升至顶格。
数据表明，王中磊此次减持的股票数量，已占其手中未被质押股票的近八成。大股东减持向来会对公司股价产生负面影响，在华谊兄弟股价深度下跌的敏感时刻——毕竟其52周内蒸发了59%——其减持获取资金的行为，被市场人士解读为“质押股票面临爆仓风险”。
过去两年间，王氏兄弟将手中股票反复质押，所获取的资金均用于股权项目投资。通过股票质押、信托、抵押贷款等一系列资本运作手段，华谊兄弟的业务范围从曾经单一的影视制作，延伸至游戏、酒店、餐饮、房地产、旅游、投资管理等。
实际上，在近两年影视类上市公司IPO趋严、增发融资渠道趋紧的情况下，大股东通过股权质押获取资金是常规动作，但华谊兄弟的两位王，显然已将这一手法运用得炉火纯青。
《投资时报》记者查阅华谊兄弟公告后发现，王中军与王中磊仅在2018年股权质押次数已分别达63次与26次，在2017年股权质押次数分别为65次和23次。不妨做个比照，同在2018年，光线传媒股东的股权质押次数只为王中军的一半。
随着华谊兄弟股价持续下跌，曾被二人熟练运用的手段正在反噬，高比例的质押带来的爆仓风险亦使得公司控制权易手风险逐步攀升。
主业危机
作为最早进入影视行业的民营资本，凭借连续多年发片量和票房领先的成绩，华谊兄弟一直稳坐民营影视企业头把交椅。
2014年以前华谊兄弟参与出品发行的电影票房不俗，《建党伟业》、《画皮》分别跻身当年票房第五名和第二名。特别是《西游降魔传》，更以12.47亿元的票房登顶当年电影票房榜。
然而司庆二十年亦是一道分水岭，华谊兄弟影视业务至此明显走入下坡通道，不仅民营电影公司票房总冠军的位置被光线传媒夺走，随后三年间更是没有一部发行电影能跻身年度票房前十，市场占有率也由此跌出前三名。
华谊兄弟利润总额自2016年起已连续三年出现负增长。而最新的三季报数据显示，该公司前三季度净利润为3.28亿元，同比下降45.38%。其中第三季度净利润为5109.6万元，同比下降70%。
自三年前创下890亿元市值巅峰后，华谊兄弟目前在市值上不仅被光线传媒超越，还落后于万达电影、中国电影、华策影视。截至2018年10月26日收盘，华谊兄弟总市值为124.1亿元，较万达电影的608.75亿元落后79.7%，较光线传媒的201.25亿元落后38.4%，较华策影视的184.37亿元落后32.9%，较高峰时点更回落86%。
为了保障电影发行票房，华谊兄弟选择与明星和导演深度绑定，在2015年更以10.5亿元的代价收购导演冯小刚控股的浙江东阳美拉传媒有限公司70%股权。而后者在收购前两个月才成立以及不足两万元净资产的财务状况，一度让华谊兄弟面临利益输送的市场质疑。
冯小刚一定程度上确实是票房保障，其导演的《非诚勿扰》、《唐山大地震》均拿下当年票房冠军，而《集结号》、《私人定制》也拿下票房第二名和第四名的好成绩。在被“卖入”华谊兄弟后，冯小刚导演的《芳华》又以14.11亿元的票房拿下当年票房排行第八名。
不过，冯小刚也会失灵，其导演的《我不是潘金莲》最终票房仅排名当年第三十位。虽然华谊兄弟与万达院线在《我不是潘金莲》排片上的博弈，或多或少影响了其票房收入，但也证明了华谊兄弟与导演捆绑的策略存在风险。
面对电影业务的不确定性，早在2013年末华谊兄弟20周年庆典上，王中军和王中磊就确立了“去单一电影化”，转向实景娱乐业进军的思路。之后的几年间，华谊兄弟实景娱乐板块业务从无到有开始增长，但不足3亿元的年营收并没能成为公司的第二个增长引擎。
杠杆游戏
从轻资产的电影业务，向以主题公园为主的实景娱乐业务转型，尽管华谊兄弟以获取品牌授权收益为目的，但当涉足地产等实体经济时无疑需要更多的真金白银打底。
资金从何而来？《投资时报》梳理华谊兄弟实景娱乐项目后了解到，华信超越控股有限公司（以下简称“华信超越控股”）为其获取资金提供不小帮助。
2014年7月，华谊兄弟将华谊兄弟（天津）实景娱乐有限公司（简称“华谊天津”）49%的股权，以5.39亿元对价转让给北京华信实景股权投资合伙企业。在一年之后，华谊兄弟又以1.2亿元的对价从后者手中买回3%股权。
前后两次交易，华谊天津股权价值从11亿元上升至40亿元。而彼时的华信实景股权投资合伙企业为一家成立仅两个月的空壳PE公司，华谊兄弟此番股权转让也引发市场猜测。启信宝查阅到的工商信息显示，股权穿透后，该公司最终法人为华信超越控股。
而此后华谊兄弟先后发起的多个融资计划，均有华信超越控股参与。包括“华信风云实景一号私募股权投资基金”、“至信269号华谊兄弟世界集合资金信托计划”为公司旗下实景娱乐项目进行股权融资和项目融资。
《投资时报》记者查阅相关资料了解到，“华信风云实景一号私募股权投资基金”由风云资本在2016年11月30日发起，用于华谊天津实景娱乐项目的股权投资，并由华信超越控股到期回购，期限为两年，规模为2亿元，将在2018年11月30日到期。
中国证券业基金协会官网显示，风云资本还在2017年的12月4日和12月18日分别成立了华信风云实景二号和华信风云实景三号私募基金，期限均为两年。
此外，民生信托发行的“至信269号华谊兄弟世界集合资金信托计划”则用于华谊影城（苏州）有限公司（下称华谊苏州）的股权投资以及信托贷款，共募资2.62亿元，由华信超越控股提供担保。
根据华信超越控股提供给某信托机构的资料显示，华信超越控股为一家金融控股公司，涉及影视文化地产、上市公司并购、混合所有制改造及跨境产业整合等业务。2014年底，华信超越控股总资产109亿元，净利润3.44亿元，而2016年预计浮盈200亿元。
除了华信超越控股外，华谊兄弟还在2015年8月与中国平安签署了300亿元的战略合作协议，借助后者的全牌照金融资源，用于华谊兄弟的实景娱乐等业务投资。
华谊兄弟2017年年报显示，截至该年年末，华谊天津总资产6.89亿元，华谊兄弟持股比例为54%，而华谊苏州总资产为32.19亿元，华谊兄弟持股比例为25.86%；观澜湖华谊冯小刚公司总资产25.84亿元，华谊兄弟持股比例为18.9%。
迪士尼梦碎
在最初实景娱乐业务的规划中，华谊兄弟有意通过与大型地产商或金融机构合作，在中国兴建20个左右的主题乐园，预计总投资额为2000亿元。显然，华谊兄弟是在效仿迪士尼，少量出资以公司的品牌效应入股。
《投资时报》记者查阅华谊天津的工商信息后了解到，在2015年到2017年内，华谊兄弟陆续与多家企业合作，参与成立了不同的实景娱乐项目建设。包括华谊兄弟（长沙）电影文化城、河南建业华谊兄弟旅游文化产业、凉山华谊兄弟电影小镇、华谊兄弟（济南）电影城、南京华谊电影小镇等，华谊天津持股比例在1%到35%不等，以10%居多，华谊兄弟总出资额达到3.35亿元。
华谊兄弟2017年年报显示，截至该年年末，其实景娱乐板块已签约18个项目，但目前只有华谊苏州电影世界和观澜湖冯小刚电影公社开业。
虽然承诺包括华谊苏州电影世界、华谊长沙电影小镇、华谊兄弟南京电影小镇等在内多个实景娱乐项目在2018年陆续开业，但目前可以确定的是，只有华谊苏州电影世界在今年8月开业。而苏州电影世界项目前后运作长达五年，其中还经历了三次原始股东退出的状况。
在王中军最初的设想中，按照每个主题公园华谊兄弟10%的权益计算，兴建的20个主题公园每年将为华谊兄弟带来18亿元的品牌收入。不过从目前的情况看，现有已签约的主题公园不仅大部分难产，已营业的盈利能力也不尽人意。
2017年华谊兄弟实景娱乐项目板块业务收入2.58亿元，较去年同期仅微增0.61%。最新三季报数据显示，前三季度华谊兄弟实景娱乐板块业务收入1.55亿元，较去年同期同比剧降57.11%。
曾经以轻资产运营的华谊兄弟开始涉水实体资产运营后，担负的资金压力远超预期。王中军与王中磊2017年与2018年密集的股权质押，均以个人融资需求，拟用于项目投资及股权投资作为质押理由。
有媒体统计称，华谊苏州电影世界项目原计划募资30亿元，最终在通过信托、抵押、贷款等各个渠道融资超过了150亿元。而目前开业的观澜湖冯小刚电影公社和苏州电影世界，华谊兄弟在运营中投资的数量巨大，被外界致以“华谊兄弟涉足重资产”的评价。
华谊兄弟曾经以迪士尼为对标，仅在主题公园中出产权费的说法，在华谊苏州电影世界大量的投入前改了口，表示该项目只是一个示范项目，未来还以轻资产为主，但现阶段有重的权利。
(责编：大米)
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