估值180多亿的独角兽诚瑞光学因何被质疑？
作者丨邵延港
很难想象，红杉资本在投资一家公司后，在19个月的时间，便以平价的方式快速退出，更何况还是在这家公司即将IPO的前夕。
6月6日，瑞声科技分拆旗下光学业务谋求单独上市有了新进展。诚瑞光学向上交所科创板递交招股书，拟募资82.10亿元。以2021年度全球光学镜头出货量及出货金额计，诚瑞光学是全球光学镜头第三大供应商，并以180亿元的估值入选胡润2021全球独角兽榜单。
然而就在5月份，红杉资本却将其所持诚瑞光学股份的七成以原价转让出去，接盘者为新北创投、常高新及南宁广投三家机构。
诚瑞光学自业务独立后，分别在2020年7月、10月以及2022年5月引入了战略投资者，在其股东结构中，先后出现了小米长江产业基金（以下称湖北小米）、OPPO广东、红杉、广东美的、闻天下科技、先进制造基金等多家知名企业和机构投资者。红杉资本却在IPO前夕大比例转让一家独角兽的股份，这其中又透露出哪些信息？
IPO前夕红杉大比例股权转让
5月23日，瑞声科技发布公告称，为诚瑞光学引入新战投。招股书显示，红杉旗下投资合伙公司红杉驰辰分别与新北创投、常高新、南宁广投，以及瑞声科技（香港）签署《股份转让协议》。红杉资本将其持有的诚瑞光学3714.59万股股份转让给新北创投；742.92万股股份转让给常高新；1114.38万股股份转让给南宁广投；4828.97万股股份转让给瑞声科技（香港）。
值得注意的是，红杉所持股份的转出比例达73.68%，并且此次转让股份的价格为2.6921元/股，此次股权转让金额合计为2.8亿元。
据了解，2020年10月，红杉同样是以2.6921元/股的价格，获得诚瑞光学1.41亿股股份，投资总额为3.8亿元，持股比例为2.13%，当时成为诚瑞光学第五大股东。
此次转让后，红杉持有诚瑞光学3714.59万股股份，持股比例降为0.5488%，退出诚瑞光学前十大股东行列。
红杉持股期间，诚瑞光学进行了一次股权转让和一次增资。2020年11月，海宁海睿将其持有2600.21万股股份转让予常州铭德，但海宁海睿与常州铭德的执行事务合伙人均为海宁海睿投资管理有限公司。2020年12月，诚瑞光学新增1.35亿股股份，由股东大会设立的作为实施股权激励的持股平台（天津诚瑞、天津瑞泰和天津瑞成）认购。
随着诚瑞光学的总股本增加至67.69亿股，红杉原先持有的股份每股价格有所折价。但红杉资本以原价转让股份，没有造成亏损，但也没有让红杉获得收益。
对于红杉的大比例转让股份，诚瑞光学在招股书中表示系红杉内部投资计划调整，并且新增的三位国资背景股东新北创投、常高新、南宁广投因看好光学镜头的业务领域及发行人的未来发展，在与红杉协商后受让股份。
红杉资本是知名风险投资机构，不过诚瑞光学却是红杉在中后期投资的布局。2021年，红杉资本在中国加快投资频率的同时，也在将目光转向早期投资。
据悉，2021年红杉在早期投资的比例上升到了80%，尤其是在天使和种子端加大了投入比例。天眼查信息显示，红杉资本2022年至今已进行了81起对外投资，其中B轮及B轮之前的投资占比在八成以上。
在红杉作为诚瑞光学战略投资者入股时，瑞声科技在港交所的公告称，双方在股份回购和转股限制等方面签署了股东协议，其中要求诚瑞光学需在战投完成后三年内独立上市。诚瑞光学已于2021年2月1日进行了上市辅导备案，此次科创板IPO申请也已经被受理，但红杉是第一家在IPO前降低持股比例的战略投资者。
小米、OPPO从客户变股东
值得注意的是，除红杉、先进制造业基金等投资机构外，小米、OPPO这些产业链下游的终端客户或关联投资基金也出现在了诚瑞光学的股东阵营中。
据诚瑞光学招股书，湖北小米、OPPO广东是在2020年7月引入的战略投资者，湖北小米、OPPO广东均以1.9941元/注册资本额的价格认缴2.41亿元的新增注册资本，投资额均为4.8亿元。此次IPO前，湖北小米、OPPO广东均持股2.41亿股股份，各持股比例为3.56%。
来源：瑞声科技公告
诚瑞光学主营业务是塑料镜头、WLG玻璃镜片及玻塑混合镜头、摄像头模组、光学传动等光学元器件的研发、制造和销售。诚瑞光学的产品主要针对消费电子产品，手机终端是其光学镜头产品最大的应用领域。依托在光学领域的长期积累，诚瑞光学的客户已覆盖小米、OPPO、vivo、华为、荣耀、三星等全球头部智能手机厂商。
招股书显示，2019年至2021年，诚瑞光学与小米、OPPO、vivo、华为、荣耀等主要终端客户相关的销售收入合计占主营业务收入的比例均超过85%。
诚瑞光学近年来才开始布局的摄像头模组业务，据招股书，诚瑞光学摄像头模组产品在2020年末才开始供货，2021年起摄像头模组业务开始放量，并且向小米及其ODM代工厂商直接销售产品。
值得注意的是，2021年，在诚瑞光学的摄像头模组业务中，诚瑞光学向龙旗电子、华贝电子和小米科技销售摄像头模组的金额分别为3.3亿元、3.1亿元、2.56亿元，上述三家客户合计销售金额达9.01亿元。而诚瑞光学2021年全年的摄像头模组的销售额为9.1亿元，这三家客户几乎包揽了诚瑞光学当年的摄像头模组业务。
来源：招股书截图
此外，诚瑞光学在手机镜头产品的基础上，自主开发了包括新型光学防抖模组等在内的一系列手机摄像头模组解决方案，并将产品应用在无人机、车载、AR/VR设备等其他智能设备。
小米、OPPO既是诚瑞光学的客户，也是诚瑞光学的股东。客户变股东的案例并不少，客户+股东模式能将合作伙伴深度绑定，对诚瑞光学的市场调研和小米、OPPO的供应链稳定都有一定的积极作用。
此外，按照红杉最近一次股权转让的价格，小米、OPPO之前投资诚瑞光学的4.8亿，如今价值达6.47亿元。
IPO募资额82亿超过净资产
引入战投后，瑞声科技就将诚瑞光学分拆至A股上市作为既定目标。
瑞声科技2019年下半年起，瑞声科技以瑞声通讯作为境内外光学业务的整合平台，通过股权及业务重组的方式把旗下11家主体公司相关资产进行合并，将光学业务拆分出来。
来源：招股书截图
2020年9月10日，瑞声通讯召开股东会，决定整体变更为股份有限公司，并同意瑞声通讯名称变更为“诚瑞光学”。
为突出主营业务，诚瑞光学前期不断加大研发投入，2019年至2021年累计光学研发投入16.74亿元，占累计营业收入的比例为32.23%，其中2019年研发占比达到52.67%。
招股书显示，截至2021年底，诚瑞光学仍未实现盈利。2019年至2021年，诚瑞光学营收分别为10.72亿元、16.99亿元、24.22亿元；净亏损分别为-6.47亿元、-3.46亿元、-2.75亿元，三年累计亏损12.68亿元。
对于亏损原因，诚瑞光学在招股书中称，在2019年完成资产重组与光学业务整合，前期技术研发投入较多且塑料镜头产品处于产能爬坡与良率提升的阶段，主营业务产生的收入不足以覆盖生产成本、研发支出以及销售和管理等费用，导致了诚瑞光学整体变更设立股份公司时存在累计未弥补亏损的情形。
诚瑞光学此次IPO拟募资82.1亿元，创造2022年科创板IPO纪录。据招股书，诚瑞光学募资将分别用于高精度光学玻塑混合镜头研发及产业化项目、晶圆级光学玻璃镜片及超精密光学零件制造项目、光学传动研发及产业化项目、光学模组研发及产业化项目、补充流动资金。而截至2021年底，诚瑞光学归属于母公司所有者权益为72.62亿元。
来源：招股书截图
诚瑞光学在招股书中将舜宇光学、大立光、玉晶光、欧菲光等视为可比公司。而在营收、净利润方面，诚瑞光学并不占优势。2021年，诚瑞光学镜头类产品毛利率为26.59%，模组类产品毛利率为7.93%，都低于可比公司44.93%和13.28%的平均值。
产能、产量、销量及良率尚未达到要求是诚瑞光学目前没有盈利的最大障碍之一，诚瑞光学此次IPO的重心也是在增加研发及产能。若成功上市，这家全球第三的光学镜头厂商能否展现一家独角兽的爆发力呢？
（首图来源：诚瑞光学官网截图）