科创板弹药准备好了么？250万投资者、超千亿元准备进场
姜鑫黄一帆
“资本市场正式进入科创板时刻。”6月13日，在第十一届陆家嘴论坛上，科创板正式开板，国务院副总理刘鹤、上海市市委书记李强、上海市市长应勇、证监会主席易会满共同为科创板开板。个人投资者韩东（化名）第一时间在朋友圈转发了这个消息，并配之以上述感慨。
220天，从提出到开板，资本市场上演绎了“科创板速度”，探索已久的注册制尝试终于迈出了第一步。而从提出到诞生的过程，中小板用了5年，创业板则酝酿了10年。
开板仪式上，科创板有了自己的英文名字：SSESTARMARKET。
一端承担创新经济驱动转型，一端是资本市场改革试验田，科创板只应成功，不可失败，韩东坦言，这是其准备好弹药，坚定参与科创板的原因。
也正是因为如此，220余天的科创板时间里，证监会和上交所先后发布几十份重要指导文件，描绘了科创板注册制试点的蓝图：截至6月13日，有共有123家企业的科创板上市申请获得上交所受理，18家通过问询的企业获准上会，其中9家企业已经过会，3家提请证监会注册；投资者亦整装待发，目前已经发行的两批次科创板投资基金12只，募集资金超过1120亿元，而第三批基金在13日下午拿到了批文；就在6月15日，科创板进行技术通关测试，交易系统软件行将上线，技术层面大门只待正式向投资者打开。
箭在弦上，完成注册、路演、发行承销、登记等环节后，市场将迎来首批挂牌企业，有投行人士预测，或许就在不远的7月。
瞄准打新
“推进速度超过预期，每天都有新的消息出来，这是前所未见的。”作为一名老股民，韩东直言，其对科创板越来越有信心。
韩东2006年杀入股市，至今已有十几年股市投资经验。慢慢熟悉了A股市场，经历过几次大起大落之后，韩东开始把目光放到了港股和美股市场，美国股市多年的大牛市令他期待。
但在参与之后，韩东觉得还是有很多不便之处，例如美股要熬夜看盘，港股由于单笔最低交易份额由发行人决定，资金需求量不确定。
“听到推科创板的消息后，兴奋之中也有些许期待。”韩东隐约觉着这个“中国版的纳斯达克”与创业板不一样，这里有着更严格的信息披露制度，有着接近国际市场的发行制度和交易制度。
由开始的静观其变，到官方发布细则加深了解，韩东对科创板的兴趣愈发浓厚。“几乎是全社会在为它做准备，证监会、交易所、地方政府、中介机构都像拧了发条一般”。
2019年3月3日，证监会副主席阎庆民宣布科创板可以开户，韩东第一时间咨询了其所开证券账户券商的客户经理。由于此前拿出一部分资金买了房，韩东努力凑了50万元拿到了科创板通行证。在券商进行交易资格复核时，考虑到自己的经验和风险承受能力，毅然坚持保留这一权限。
韩东身边很多“股友”都开通了科创板投资权限。公开数据显示，已开通科创板交易权限的投资者人数超过了250万人。以韩东准备几万元进行试水粗略计算，个人投资者将为科创板提供的资金有望超过千亿元。
与记者接触的其他个人投资者不同，韩东对科创板的积极性很高。目前，韩东正在仔细研究相关申购细则，为打新做准备。而对于首批企业挂牌后的二级市场交易，韩东认为在僧多（资金量大）肉少（首批上市标的数量有限）的局面下，有望在激烈厮杀中获取收益。
记者在采访中发现，关于开市后的二级市场交易，投资者之间存在分歧。一位5月中旬开的户、风险测试勉强及格通过的投资者表示，自己只打算进行打新，由于判定科创板启动初期会有一波爆炒，所以其对二级市场交易采取观望态度。
“主要参与打新，开市后震荡剧烈的话很容易亏钱，但由于机构有战略配售，个人中签估计很难。”另一位华东地区投资者称，“另外，感觉估值会比较高，短期内看价值的人应该找不到买点”。
而韩东的底气在于，“保持理性的同时，已经做好了大起大落亏钱的准备”。
6月13日，证监会主席易会满在陆家嘴论坛上发言时，为投资者打了预防针：市场化定价后，与现有IPO定价机制有本质区别，企业高估值发行的现象可能会增多，开板初期市场供求不平衡，加之新的交易机制需要适应，不排除出现短期炒作、涨跌幅较大的情形。
而韩东们需要做的，恰如证监会副主席李超所强调，过去市场对新股有炒作习惯，科创板是全新事物，投资者要有全新研判，审慎投资，同时也会做好各种预案，在大幅波动下，在规则制度设计方面有一定考虑，也要加强监管。
难题与担忧
“目前最感兴趣的就是第一批企业的质地和上市后市场对企业价值的评估。”上述华东地区的投资者说出了其只愿参与打新的原因，而这亦是市场讨论的焦点。
与A股市场现有板块不同，生来带着注册制基因的科创板展示出了更大的包容性，正如上交所所提示，科创板企业可能存在首次公开发行前最近3个会计年度未能连续盈利、公开发行并上市时尚未盈利、有累计未弥补亏损等情形，甚至在上市后仍无法盈利、持续亏损、无法进行利润分配，此外，红筹企业、同股不同权都在这个板块被允许。
对于习惯了投资A股盈利企业的投资者来说，如何合理定价、评估是个难题。科技企业的估值，还要考虑在企业所处的发展阶段。对于初创企业，成熟企业的估值方法在实操中并不适用，估值很难用一个准确的数字衡量。
韩东的策略是跟随市场，相信市场会给出合理的判断。但对于机构投资者来说，问题却没有这么简单。
“目前来看，在申报科创板的企业中，有七八成是已经发展至成熟期的企业，因为有盈利估值比较好进行，例如可以通过未来盈利预测、进行可比公司比较等方法。”一位券商投行人士表示，挑战在那些符合科创板五大上市准则中第三、四、五条标准的企业上，对于未盈利的公司、没有收入的公司，产品没有面世的创新型的公司该怎么估值，目前并没有明确的方法。按香港市场经验，对于这类公司市值可能会随着研发进度的变化而发生变化。
对于这个难题，科创板的各方参与者都在不断探索，不少券商研究所以及公募机构都在针对不同类型的企业探索不同的模型，在后市不断的论证中会更加成熟。
估值难定之外，也给被要求在承销保荐过程中进行跟投的券商带来难题。“科创板试点注册制对投行的定价和销售能力提出了更高的要求，当前重保荐轻承销的思路很难赢得市场竞争，而是直投、投行、销售一体化的竞争，而这些，都离不开相关产业链的投研能力和机构客户的储备能力。”上述投行人士称，“保荐+跟投”的模式设置也给券商带来资金和投资能力上的考验。特别是面对一些尚没有收入或未盈利的公司，券商的进行直投时的挑战更大。以医药公司为例，假如新药推出没有获批，这就会对业绩产生很大的影响。所以在团队考核上可能会发生一些变化，例如延迟发奖金等。此外，因为跟投也有一定的成本，承销费率可能会进行调整。
虽然对科创板保持着高度的热情，对于这一新生事物，韩东也有自己的担忧。
“在企业申报时，关注到不少标的，去各地证监局网站查看过后发现，不少企业本是打算上科创板或中小板的，科创板开闸后便转到了科创板。”韩东称，自己与不少创业板企业曾经有过接触，发现并不是所有企业都是符合科创板定位的企业。
面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，甫一诞生，科创板就被赋予这样的使命。韩东的担忧是随着注册制度下科创板企业数量的增加，企业会不会不够“科创”？
面对投资者对科创板企业会否“多而烂”的担忧，证监会副主席李超表示并不会发生。在李超看来，注册制并不表明完全放弃审核，并不代表着“注册制下谁想上就上”，只是说审核方式更强调信息披露。上交所前期受理、问询、审核科创板申报企业，基本是按照国际成熟市场通用做法，一轮一轮的问询，问询出一家真公司、好公司，把问出的真实情况告诉市场，公开透明，让投资者做判断。
面对韩东们的担忧，一位科创板公司高管称，或许我们本身没有让人眼前一亮，可能市场需要把科创板的期望放低一点。科创板对中国市场信息披露的建设将产生重大影响，让投资者可以更为全面了解一家企业，这个意义会更大一些，后期也不会太失望。
韩东的另一个担忧是中小投资者补偿保护与违法成本问题。他觉得目前A股市场不少违规行为的处罚还是不够到位，即使有了相关的行政处罚措施，投资者受到的补偿也不多。“前段时间出现了保荐代表人篡改招股说明书的事件，这与科创板以信息披露为核心是相悖的，希望科创板是一个对投资者更真实、更透明的市场。”韩东说。
在6月13日的科创板开板仪式上，证监会主席易会满表示，在试点初期，科创板的制度创新还需要在实践中进一步检验，有一个逐步磨合的过程，这也可能引发一些市场风险。希望各方对科创板多一份理解、多一点包容，既保持热情，又保持理性冷静，共同应对可能出现的各种问题，共同遵循资本市场内在规律。
韩东表示赞同。可能，每个科创板起跑线上的市场参与者们，也是这样的理解和期许。
（本报记者胡艳明对本文亦有重要贡献）
