经历IPO搁置、欺诈指控这些风波，腾讯音乐以相对较低的指导价低调上市。
原标题：腾讯音乐为何低调上市？
文 |《中国企业家》记者李原
编辑 |林文龙
头图摄影 |被访者供图
2018年7月开始，腾讯音乐的IPO传闻就一直不绝于耳。12月12日晚，腾讯音乐终于登陆了纽交所，股票代码为TME，IPO发行价为13美元/股。
13美元取的是招股书中13-15美元发行价的下限——这在企业IPO中较为少见。同时，腾讯音乐宣布拟发行ADS股份8200万股，拟募集资金10.66亿~12.3亿美元。
这个发行价和募资额应该不会让腾讯音乐的股东们喜出望外。此前，分析师预估腾讯音乐的发行价为14美元，融资目标应不少于20亿美元。
开盘后，腾讯音乐一度飙升上涨了13.46%，后缓缓回落。至收盘时，腾讯音乐共上涨9.08%，收于14.18美元/股，市值折合231.9亿美元。这与此前舆论分析对腾讯音乐的发行估价大致持平。
不过，与诸多首日上市公司追求的“开门红”相比，这个上涨幅度只能说不温不火。从短期股价来说，腾讯音乐还存有不少隐忧。Spotify作为腾讯的美股商业模式参照物，与腾讯音乐交叉持股，刚在2018年4月上市。现在，Spotify已经连续下跌数月，并已跌破发行价。
从媒体角度来看，腾讯音乐的上市颇有些“锦衣夜行”的意味。上市前，公司没有公开披露路演信息，没有关于招股书的舆论助推。上市当日，腾讯音乐只安排了一个极小型的“IPO之夜”发布会，并在当天才临时告知场地。对于更多的数据和新闻，腾讯音乐部门则表示：不发表意见。
一切的迹象说明，腾讯音乐希望尽可能收低上市的声量。这对于一家“未上市、先盈利”的公司来说，难免让人奇怪是为什么？
被动的步伐
2018年7月，腾讯音乐首次传出将赴美启动IPO的消息。在2018年的“上市潮”中，明星公司众多，但腾讯音乐仍是最为人期待、估值最为亮眼的公司之一。
2017年12月，腾讯音乐与Spotify达成了一项重要的战略合作：Spotify持有腾讯音乐娱乐8.9%的股份，腾讯音乐持有Spotify2.5%的股份。业内分析，之所以腾讯音乐选择在美股上市，正是为了利于市场参照Spotify的模式，给予自己更为理想的估值。2018年7月，投行对腾讯音乐开出的估值区间为300亿美元左右。
然而，在腾讯音乐开始紧锣密鼓筹备上市的路上，外部环境突然急转直下。
10月，在中美贸易战的大背景下，全球股市爆发了抛售潮。Spotify在8月底到达股价高点近200美元后，10月中迅速缩水了30%。12月12日收盘后，Spotify的股价已经到达了128美元，低于发行价。
在这样不利出行的条件下，腾讯音乐原定于10月22日挂牌交易的IPO被推迟到了11月。据华尔街日报报道，公司的估值也随之缩水到了250亿美元。11月，腾讯音乐并无任何IPO动静，上市时间不断被曝出，又被腾讯音乐不断否认。直至12月3日，腾讯音乐再次更新招股书，将估值界定于220至250亿美元之间。与7月相比，估值缩水了25%。
据路透社报道，腾讯音乐及其顾问讨论过将交易推迟到2019年初。但或许腾讯音乐的高层最终认为，2019年的市场更加难料。同时，全球在线音乐市场的付费用户增速、主营广告业务也已开始放缓，来自单个用户的平均收入正在降低。
一家独大
如果单从用户数量和市场份额来解读，腾讯音乐可以说已经占据了中国在线音乐绝对的霸主地位。
在腾讯音乐12月3日更新的招股书中，总月活数量已超过8亿，用户单日平均使用时长超过了70分钟。2018年Q3，腾讯音乐实现了营收135亿元人民币，增速为比较惊人的84%。
不过，8亿月活数量是在没有去重的前提下计算的。除了大家耳熟能详的QQ音乐，腾讯音乐旗下还包括了酷我、酷狗、全民K歌三个爆款音乐APP。其中，酷我和酷狗本来隶属于海洋音乐集团。2016年6月，海洋音乐曾经传出将独立赴美上市的消息，随后突然与QQ音乐合并，整合成为腾讯音乐娱乐集团。
合并之后，腾讯音乐一家独大，占据了超过70%的市场份额。网易云音乐排行第四，市场份额约为15%；阿里集团旗下的虾米音乐则只占很小的比例。
除了用户优势，腾讯音乐还拥有巨大的版权优势，拥有全球三大唱片公司索尼、华纳、环球的独家代理权。虽然在国家版权局的推动下，腾讯音乐与网易云音乐和阿里音乐达成了转授权协议，双方授权的作品达到了各自独家音乐数量的99%以上。
即便如此，腾讯音乐拥有的1%的独家曲目仍有相当的优势。例如：周杰伦的歌曲目前只能在腾讯音乐平台上播放。因此，一些网易云音乐的铁杆用户为了听独家曲目，只能去下载QQ音乐或者酷我、酷狗，他们被戏称为“网易云难民”。
社交+直播模式价值几何？
从体量上来看，腾讯音乐的优势似乎是无法撼动的。但吊诡的是，虽然腾讯音乐在美股市场上把自己与Spotify对标，但它的盈利模式与Spotify却是大相径庭。
Spotify为用户提供免费和付费两种模式，免费用户将被插播一定数量广告。截至2018年Q2，Spotify的订阅收入占比高达91%，广告收入占比9%，用户付费率高达43%。而中国用户为音乐付费的习惯还没有完全培养起来。腾讯音乐坐拥8亿月活用户，付费用户却只有6550万，付费率仅为3.8%。
不过，Spotify的用户看似忠诚可靠，盈利能力却远不及腾讯音乐。一个原因是国外版权支付成本高昂，而腾讯音乐的国内音乐版权费用要低很多，所拥有的三大国际唱片公司版权仅是中国独家版权，用户移动到海外，就无法在平台上听歌。
更大的原因在于，腾讯音乐娱乐集团的盈利来源与其说是“音乐”，不如说是“娱乐”。腾讯招股书中显示，社交娱乐服务贡献了腾讯音乐70%的营收，其中社交娱乐业务主要包括酷狗和酷我软件中的秀场直播，全民K歌中的在线卡拉OK。
简单来说，“直播”是腾讯音乐最大的变现模式。虽然社交娱乐服务的付费率也仅为4%左右，与在线音乐用户付费率大致相当，但单用户平均消费值要高许多。例如，在线音乐的单月消费金额仅为8元左右，全民K歌的单用户平均消费金额则高达118元。
目前来看，虽然腾讯音乐的模式看起来很美，但做“直播”生意有两大问题：首先，行业增速已经开始放缓。例如，依靠直播收入来源的陌陌在12月6日公布的三季报中，增速下滑，股价在次日大跌15%，动态市盈率不足15倍。
其次，直播正在受到越来越严格的监管。与近期受到钳制的游戏产业类似，一旦政策出现变动，腾讯音乐的股价也难免遇到大幅震荡。
因此，如果腾讯音乐挟音乐之名，却长期过度依赖直播业务，市场对于它的发展预期也将不容乐观。
神秘操盘手
在腾讯音乐的招股说明书中显示，目前腾讯持股占比 58.1%。除了机构持股外，腾讯音乐最大的个人股东分别是：酷狗音乐创始人谢振宇持股4.2%，海洋音乐创始人谢国民持股4.1%。
可以说，这两位核心的操盘手和管理者，对腾讯音乐的IPO走向起到了至关重要的作用。
谢国民为律师背景出身，早年曾任新浪法务负责人。2007年开始，谢国民担任新浪音乐负责人，后于2012年5月离开新浪，创办了海洋音乐集团。
从海洋音乐集团创立之初，这家公司就笼罩着一层低调而神秘的色彩，公开信息甚少。大众所知的是，在盗版最为猖獗、国内数家在线音乐平台流血鏖战期间，海洋音乐用低价签下了大量的独家版权，与近百家唱片公司达成合作后，进而反诉同行盗版，完成了一把漂亮的法律诉讼逆袭，从而在短期内便膨胀为在线音乐行业的巨头。
2013年底，谢国民成功将酷我音乐并入海洋音乐；2014年4月，海洋音乐又与酷狗音乐完成了换股合并，谢国民与谢振宇共同出任联席CEO，并在接下来2年中对产业链上下游进行布局。2014年开始，海洋音乐旗下音乐产品的渗透率就已经超过了QQ音乐。
2014年4月，与酷狗音乐换股合并的同时，传闻海洋音乐得到了腾讯1.2亿美元的融资，但这个消息从未得到官方确认。此后，海洋音乐的数轮资本运作、整合入腾讯的消息，也都没有大肆宣扬。当下，腾讯音乐的IPO与过往数年内谢国民、谢振宇等人的行事风格相似，虽然背后必然涉及大量的资本整合，但发布给外界的信息总是少而又少。
12月7日，腾讯音乐上市前夕曝出了一则负面信息：据外媒报道，一位名为Hanwei Guo的中国投资者指控谢国民，称其通过谎言和威胁让自己出售了海洋音乐的股权。据这位投资者称，2012年他曾向海洋音乐投资2600万美元。彼时，谢国民对他承诺，CMC第二年即可盈利，并将于三年内上市。
但在海洋音乐秘而不宣地获得1亿美元投资后，HanweiGuo称自己被谢国民告知公司经营不善，且被“恐吓”如果不出售股份将遭到调查。最终，Hanwei Guo卖掉了他的股份。对于这则消息，腾讯音乐延续了一贯态度：不予置评。
另外，据最新的招股书显示，谢国民已取得外国国籍。根据中国政府规定，信息网络传播视听节目许可证的实体股东必须是中国公民，广州酷狗和北京酷我信息网络传播视听节目许可证续申是否将受到影响，目前不得而知。
历数过往，海洋音乐融入腾讯，无疑是影响腾讯音乐走到如今IPO节点的关键所在。接下来，腾讯音乐将如何规划自己的业务发展脉络，还将有怎样合纵连横的资本运作；腾讯音乐的操盘者将是何人，都将左右腾讯音乐下一步的走向。
