原标题：宏观杠杆率上升反映的是杠杆转移
宏观杠杆率上升反映的是杠杆转移
日前，国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心和中国社会科学院经济研究所发布的报告显示，实体经济部门杠杆率（宏观杠杆率）在2019年第一季度有较大幅度增长，由2018年末的243.70%上升至248.83%，已达历史最高水平。
在去杠杆的进程中，出现杠杆率逆势而上的状况并不意外，尤其是去年下半年开始至今年第一季度执行了逆周期调节政策后，宏观杠杆率一般会有所回升，这一过程反映的其实是杠杆转移的现象。
杠杆率的上升主要有三个原因。其一，为了稳定增长，采取逆周期调节政策，加大重点领域补短板的力度，尤其是基建投资，表现为地方政府债务扩张，今年前4个月，地方债发行突破了1.6万亿元。这部分债务主要是那些有能力也有需求加杠杆的地方政府承担，并不会增加地方政府的债务风险。
其二，金融机构在第一季度突击性的发放过量信贷，包括很多不太需要融资的企业也可能因为低风险而增加了信贷规模。因此，会放大第一季度杠杆率的上升幅度，但透支性比较明显。
其三，从去年下半年开始，各地国资部门安排资金适当支持上市公司，有些地方政府基金还进行大量产业投资入股民营企业。这些规模巨大的资金主要是通过国企融资完成，无疑会大幅增加国有企业的债务率。相反，国企自身业务的融资规模可能受限于蓄势待发的国企改革等不确定性，并无太大变化。
从公布的数据可以印证上述判断，地方政府杠杆率由2018年末的20.4%上升至21.4%，上升了1个百分点；政府总杠杆率从37.0%上升至37.7%，上升了0.7个百分点。非金融企业部门中，国企债务在非金融企业中的占比进一步提升，从2018年末的66.9%上升至68.2%。从负债规模的同比增速来看，一季度国企上升了15.0%，而民营为主的工业企业仅上升了5.6%。由此导致国有企业债务占比提升，带有杠杆转移的色彩。
一个好消息是，金融部门杠杆率仍在下降，银行表外业务明显收缩。资产方统计口径的金融杠杆率由2018年末的60.64%下降到60.54%，下降了0.1个百分点。负债方统计口径的金融杠杆率由2017年末的60.94%下降到59.42%，下降了1.5个百分点。这也是中国防范金融风险的主要目标，有利于稳定金融体系。
这份报告显示，居民部门杠杆率一季度从53.2%攀升至54.3%，增速与过去10年历史平均增速基本一致。但是，上海易居房地产研究院发布的研究报告显示，2019年一季度，全国居民购房杠杆率为31.7%，环比上升0.7个百分点，这是自2017年一季度起，连续8个季度下行以来，居民杠杆率环比首次上涨。这与市场对楼市上涨预期有关，但是，相关部门已经收紧调控措施防止楼市过热。
当前，贸易战造成内外部不确定性增强，出口受到影响，经济下行压力加大，稳增长的任务会加重。在这种背景下，必须要政府增加杠杆来维持经济平稳增长。但是，中国应该避免从货币和财政两方面采取粗糙的强刺激措施。当前我们需要稳定与发展，但不应该削弱改革的主体地位，在保持战略定力、以供给侧结构性改革为主线的前提下，由中央政府与有能力的地方政府适当增加杠杆，用于补短板以及与民生相关的领域。
在非金融企业部门，政府正在推进直接融资力度，科创板呼之欲出，有利于民营企业直接融资，从而降低整体杠杆率水平。但是，国企的杠杆率可能会继续增加，这是因为各地国资部门继续加大对高新技术产业的投资，积极入股一些高科技民营企业，这种投资不应被视为国进民退，而是一种融资支持。只是，在这个过程中，应该防止地方政府乱投资，尤其是投资一些毫无商业价值或带有欺诈性的项目。
可以看出，当前稳增长需要政府部门适当增加杠杆，科技创新以及扶持民营企业则需要国有企业提供融资支持，另一方面，降低金融体系的杠杆率，扩大对民营企业直接融资的支持。这种结构性趋势意味着政府、国企承担了一定的稳定与转型任务。但是，应该控制他们的债务规模与增速，提高资金使用效率。
一般而言，如果债务以本币计价的话，政府决策者与金融监管部门有能力将债务分散到更长的时间内，以缓解债务压力，管理好债务风险。因此，通过增加政府（国企）债务以降低市场部门的债务率并稳定经济增长是可行的方法，但是，必须管理好这一进程，并通过改革尽快激活市场部门的活力。
