原标题：2018并购“先抑后扬”：产业并购繁荣 商誉隐含雷区
导读：未来由标的业绩未达预期引发的商誉减值损失将成为上市公司业绩变脸的“雷区”。
本报记者安丽芬广州报道
2018年的A股并购市场依然很热：市场活跃、政策频发。
12月17日，证监会上市监管部副主任邓舸在2018年河南省企业上市与再融资培训会中表示，鼓励通过并购重组，支持新经济、新产业等国家创新驱动发展战略，以产业整合服务供给侧结构性改革，促进国有企业做优做大、民营企业跨越式发展，让资本市场更好地服务实体经济转型升级。
上述导向与近两年并购市场的转向非常契合。2016年9月实施史上最严重组新规以来，A股并购市场逐步从以市值管理为导向的并购转向产业并购思维为主，优质并购日益增多。
虽然并购重组严管两年，不过整体并购规模仍然保持繁荣态势，交易数量和金额大幅增高。不过，由于2014-2016年上半年跨界并购规模庞大，一些问题也在今明两年集中暴露。
2018年业绩快报披露行情即将来临，券商人士预计，未来由标的业绩未达预期引发的商誉减值损失成为上市公司业绩变脸的“雷区”。
产业并购渐趋繁荣
Wind数据显示，2018年1-10月，沪深两市上市公司共发生并购重组3338单，同比增长61.72%；交易金额2万亿，同比增长41.55%；2018年1-10月，证监会核准134单，占上市公司并购重组交易总数的4%，占比进一步下降。
今年并购交易金额最大的当属国电电力（600795.SH）与中国神华（601088.SH）合并火电资产，交易总价值高达978亿元，其次是万华化学（600309.SH）吸收合并万华化工，交易总价值为522亿元，排在第三的是云南白药（000538.SZ）吸收合并白药控股，交易总价值为510亿元。
其中，万华化学吸收合并万华化工仅用了12天便火速过会，与之鲜明对比的则是巨人网络（002558.SZ）收购意大利游戏公司Alpha被按下暂停键。
“目前，优质的产业并购是被鼓励的方向，对虚拟产业并购尤其是跨界并购仍被严格限制。”上海某中型券商并购部负责人对21世纪经济报道记者表示，“过去几年，借壳上市、多元化并购是主流，而今随着被严管以及越来越多的跨界收购出现问题，产业并购逐渐走向理性、繁荣。”
Wind数据显示，今年以来，在431单标明重组目的的并购重组里，有54单是资产调整（占比12.5%）、横向整合244单（占比56.6%）、多元化战略52单（占比12%）、借壳上市16单（占比3.7%）。
对比过往三年的数据，多元化战略为目的的并购单数所占比例逐年下降，而横向整合、资产调整为目的的并购重组单数逐年上升。
数据显示，今年以来，384单公布交易金额的并购重组合计交易规模为1.75万亿元，较2017年增幅39%；50亿元以上的并购达到71单，数量较2017年增幅达27%。这说明，今年以来，大额收购频现，尤以产业并购为主。
从行业看，传媒、医药、半导体、房地产、电气设备、化工等行业并购较为活跃。
审核通过率跌落90%
虽然需审核的并购占总并购数量仅4%，但从审核情况可以分析出监管层的导向。
Wind数据显示，2014-2017年，证监会审核的并购重组数量分别达195单、345单、278单和176单，通过率均超过90%。
2018年，在二级市场低迷、大股东集中遭遇股票质押危机、并购重组严管等综合背景下，证监会审核并购重组数量跌至134单，通过率跌落90%。截至12月17日，通过率为87.31%。
分季度看，今年第一和第二季度，证监会审核数量分别为36家和24家，通过率分别为83.33%和87.5%；今年第三季度，并购重组审核数量和通过率跌至冰点，该季度总计审核数量24单，通过率仅有79.17%。
第四季度，随着监管层对并购重组松绑，包括推出小额快速并购重组审核机制、并购重组审核新增十大快速通道产业、IPO被否企业重组上市间隔期由3年缩短至6个月、试点可转债并购、鼓励中概股参与A股并购重组、松绑配套融资用途等政策，并购重组市场快速回暖。四季度，证监会审核并购重组数量回升到50单，通过率高达94%。
“得益于四季度的并购重组政策松绑，四季度审核的并购数量和通过率均有所提高。”华林证券投资银行事业部董事总经理刘书锦指出，“近期市场上一些大额的并购、借壳方案不断出现，明显活跃于前三个季度。”
近日，天下秀45.49亿元借壳ST慧球（600556.SH）引起市场关注，如果成功，ST慧球将转型成为一家基于大数据的技术驱动型新媒体营销服务公司；此外，通产丽星（002243.SZ）拟55亿收购实控人的科创服务资产力合科技，开拓“包装材料+科创服务”的双主业。
从支付工具看，也更加多元化。今年以来，现金+股份支付成为主流，纯股份支付的占比较少。随着赛腾股份（603283.SH）成为首家使用定向可转债并购的落地，可以预期的是，未来并购支付的手段将更加多元化。
“目前看，监管层对实施定向可转债的上市公司要求非常严格，资质要好，没有一些乱七八糟的事情。现在很多上市公司大股东出现股票质押风险，所以能用这种支付工具进行并购的上市公司并不多。”上述并购部负责人指出。
商誉减值爆雷风险
年报预披露行情即将来临，商誉减值无疑是目前并购市场最大的雷区。
2015年是并购重组最高潮的一年，最后一年的业绩承诺也成了一道坎。截至2018年三季度末，A股商誉账面价值合计约1.45万亿元，其中传媒行业商誉账面价值1857亿元，为商誉最高的一个行业。
近日，海通证券发布研报称，“未来由标的业绩未达预期引发的商誉减值损失成为上市公司业绩变脸的‘雷区’。预计2018-2019年将成为业绩承诺完成期最后一年与‘N+1’年高度集中区间，商誉减值爆发率也会相应增加，警惕商誉占市值比重较大的个股成为2018和2019年投资决策的重点。”
监管层对商誉也非常关注。11月16日，证监会发布《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，对商誉减值的资产测算、商誉减值测试、会计处理、信息披露、审计及评估机构等所面对的常见问题和监管事项做了详细的阐述和要求。
从商誉绝对规模来看，传媒、医药、计算机排名前三；从商誉占净资产比例来看，传媒、休闲服务、计算机排名前三。紫光学大（000526.SZ）、*ST大唐（600198.SH）、国美通讯（600898.SH）等多家上市公司的商誉超过净资产。
一般来说，被并购子公司未完成业绩承诺为商誉减值主要动因。2017年，电气设备和传媒成为商誉减值拖累净利润最大的两个行业，计算机、电子、医药生物等也受到拖累。
“如果是因为市场环境、行业因素等不可控因素未完成业绩承诺，无可厚非，不过很多上市公司在并购中存在被骗和被忽悠的情况，一些上市公司也遭遇了合同诈骗，这些事件抑或是当年的并购标的通过伪造业绩的方式提高交易对价，又或是交易对手方或标的公司利用职务之便，由标的公司违规对外担保或借款引发的。”刘书锦指出，“这些情况不但导致上市公司要承担第三方追偿的法律责任经济损失和舆论压力，还要承担技术层面的比如坏账计提追溯调整影响财务数据，同时还可能让上市公司面临信息披露违规的风险。”
在业内人士看来，收购是第一步，整合才是最重要的。黄河旋风（600172.SH）、新日恒力（600165.SH）等多家上市公司的并购标的就爆出失控情况。
12月13日，三维丝（300056.SZ）披露了关于收到撤诉裁定书的公告，因为业绩补偿事宜，其与业绩补偿承诺方厦门坤拿和厦门上越展开诉讼；此外，信雅达（600571.SH）、双星新材（002585.SZ）、宝馨科技（002514.SZ）、光一科技（300356.SZ）等多家上市公司均因业绩补偿承诺方未履行补偿义务而陷入诉讼，有些公司因此被监管层问询、出具警示函甚至处罚。
“我们在积极落实中，无论是补偿股份的解押还是补偿，都需要时间。”12月18日，因补偿事宜与并购标的股东进行诉讼的某家上市公司人士表示。
